В криптосообществе разгорелась острая дискуссия о природе сетевых эффектов в блокчейн-индустрии. Основатель и CEO инвестиционной компании Inversion Capital Сантьяго Роэль Сантос выступил с провокационным заявлением, что криптовалюты не подчиняются положительным сетевым эффектам, однако другие эксперты с ним не согласились.
Критика классической модели оценки
В своем посте на Substack Сантос написал, что «крипто оценивается по сетевых эффектам, которых у него нет». Он также подверг сомнению применимость закона Меткалфа — системы оценки сетевых эффектов — к криптовалютам, заявив, что он «не оправдывает оценку крипто, а разоблачает ее».
По мнению Сантоса, многие сетевые эффекты в криптоиндустрии являются негативными из-за перегрузки сетей, что выражается в росте комиссий, ухудшении пользовательского опыта и замедлении транзакций. «Facebook не становился хуже, когда добавлял 10 миллионов пользователей», — привел он сравнение.
Контраргументы экспертов
Хотя некоторые аналитики согласны, что криптовалюты могут быть переоценены, другие считают, что Сантос применяет неверную методологию.
Джаспер Де Маере, стратег ведущего маркет-мейкера Wintermute, заявил Cointelegraph, что оценка блокчейнов первого уровня как переоцененных из-за негативных сетевых эффектов — это «применение логики потребительских приложений к инфраструктуре».
«У Facebook на ранних этапах также были перегрузки и сбои в бэкенде; эти негативные эффекты просто интернализировались и абстрагировались».
Де Маере пояснил, что «пользователи не должны напрямую взаимодействовать с L1», что делает месячную активность пользователей и их приверженность нерелевантными показателями. По его словам, «реальные сетевые эффекты для L1 существуют на уровне валидаторов, безопасности и ликвидности, а не на уровне конечного пользователя, и именно там происходит накопление ценности».
Томаш Фанта, партнер инвестиционной фирмы Heartcore, не согласился с тезисом Сантоса о том, что комиссии растут по мере увеличения использования. Он отметил, что в высокопроизводительных блокчейнах «комиссии меняются от незначительных до незначительных», при этом ликвидность улучшается, а доходность растет по мере роста adoption.
Бен Харви, исследователь цифровых активов торговой компании Keyrock, в основном согласился с утверждением Сантоса о переоцененности L1-блокчейнов, но подчеркнул, что это не в равной степени относится ко всем протоколам первого уровня, где ключевыми факторами являются масштабируемость и интеграция с искусственным интеллектом.
Математика оценки пользователя
Сантос привел приблизительные математические оценки стоимости одного пользователя блокчейна. Учитывая текущую рыночную капитализацию крипторынка за исключением Bitcoin ($1.26 трлн), это оценивает 40-70 миллионов месячных активных пользователей (по оценке Andreessen Horowitz) в $18,000-$31,500 на каждого.
Тот же отчет оценивает общее число владельцев криптовалют в 716 миллионов человек. Это дает оценку стоимости около $1,760 на пользователя, но это завышенная цифра, поскольку Bitcoin не исключен. По оценке Сантоса в 400 миллионов пользователей стоимость составляет $3,150 на пользователя.
Для сравнения: у Facebook с 3.1 миллиардами месячных активных пользователей и рыночной капитализацией Meta в $1.6 трлн стоимость пользователя составляет $516. При этом Meta также управляет другими платформами и сервисами.
Мартин Купка, бывший инвестор Web3-компании RockawayX, отметил, что сегодня сетевые эффекты в крипто «сосредоточены в стейблкоинах, централизованных биржах и децентрализованных биржах перпетуальных контрактов». Он объяснил, что «чем полезнее актив как средство обмена и залога, чем больше трейдеров на CEX или перпетуальной площадке, тем глубже ликвидность и лучше исполнение».
Де Маере из Wintermute добавил, что «Web3 модулен, и это делает базовые сетевые эффекты гораздо более заметными» по сравнению с Web2. По его словам, эти эффекты обычно проявляются в L1 как безопасность и концентрация валидаторов, в стейблкоинах как ликвидность, а также в децентрализованных и централизованных биржах и на уровне приложений, где агрегируются пользователи.
«Поскольку эти слои разделены, а не объединены, вы можете четко наблюдать, где происходит накопление ценности», — сказал Де Маере. Он добавил, что текущее состояние оценки крипто напоминает период, когда «мы пытались оценить Web2-платформы и создавали специальные модели для этого».
Пока нет обсуждений.